Johan Agneman
Assistant PM & analytiker med fokus på industrisektorn, Brock Milton Capital AB
Tänk på att:
Historisk avkastning är ingen garanti för framtida avkastning. De pengar som placeras i fonder kan både öka och minska i värde och det är inte säkert att du får tillbaka hela det insatta kapitalet.
Blogg & Media
Blogg | 7 jun 2024
Svenska Lindex som är en del av den Helsingforsnoterade koncernen, Lindex Group, och som just bytt namn från Stockmann Group, är en intressant ”Special Situation”. Koncernen som helhet har en historik av svaga kassaflöden, hög skuldsättning och dålig kapitalallokering. Under 2019 tillsattes ett nytt management, vars fokus på att koncentrera verksamheten till de lönsamma delarna, började bära frukt. Sen kom Covid. Med en hög skuldsättning och en detaljhandel i fritt fall, tvingades bolaget in i en rekonstruktion, och där befinner de sig fortsatt än idag.
Lindex Group är dock idag, efter avyttringar, fastighetsförsäljningar och omstruktureringar, i en mycket bättre situation än före rekonstruktionen. Koncernen är lönsam, har en solid balansräkning och starka underliggande kassaflöden. Den pågående rekonstruktionen närmar sig sitt slut och de har bara en tvist kvar att lösa innan den kan avslutas. Kvarvarande verksamhet består av två separata delar:
Bildkälla: https://www.lindex-group.com/wp-content/uploads/sites/5/2023/11/CMD-2023-presentation.pdf
Lindex finansiella ställning
Lindex, som är kärnan i koncernen, är ett mycket lönsamt modebolag med ett starkt underliggande kassaflöde. Bolaget genererade cirka 90 MEUR i EBIT (14% marginal) förra året med ett underliggande kassaflöde (kassaflödet före förändringar i rörelsekapital och tillfälliga investeringar i ett nytt distributionscenter) på över 60 MEUR. De har som målsättning att växa 3-5% per år i lokala valutor med en EBIT-marginal om 15%. Lindex investerar just nu över 100 MEUR i ett nytt helautomatiserat distributionscenter som förväntas resultera i 10 MEUR i årliga kostnadsbesparingar.
Koncernens balansräkning är solid efter försäljningar av olika tillgångar och att skulder, under rekonstruktionen, konverterats till aktier och i princip räntefria obligationer. Koncernens, i princip räntefria, obligationslån uppgår till cirka 75 MEUR och löper till och med 2026. Kvarvarande rekonstruktionsrelaterade tvister kan maximalt belasta koncernen med ytterligare cirka 30 MEUR. Därtill finns en latent skatteskuld relaterat till Stockmanns verksamhet i Estland om cirka 15 MEUR. Vi bortser helt från bolagets IFRS16 relaterade hyresskulder, eftersom vi ser dessa som rent bokföringstekniska. Hyreskostnaderna på runt 60 MEUR årligen, hanteras i stället som en operativ kostnad som ingår i beräkningen av det underliggande resultatet och kassaflödet. Bolagets kassa uppgick vid utgången av Q124 till cirka 80 MEUR. Notera att kassaflödet fluktuerar mycket mellan kvartalen på grund säsongbetonad försäljning och stora variationer i rörelsekapitalet. Vid utgången av Q423 var kassan cirka 140 MEUR.
Under 2024 kommer Lindex investera ytterligare cirka 30 MEUR i färdigställandet av det nya, helautomatiserade distributionscentret. Därtill tillkommer ytterligare kostnader av engångskaraktär på cirka 5 MEUR i samband med flytten till det nya distributionscentret. Stockmann har som målsättning att under 2024 leverera ett nollresultat på EBIT-nivå, men det underliggande kassaflödet förväntas fortsatt vara negativt om cirka 5–10 MEUR. Vidare räknar vi konservativt med att en eventuell försäljning av Stockmann skulle inbringa ett negativt EV för koncernen (d.v.s. att aktierna säljs till ett lägre värde än medskickad nettokassa). De icke allokerade koncerngemensamma kostnaderna uppgår till cirka 5 MEUR på årsbasis.
Lindex när vi blickar framåt
Tittar vi framåt ett par år till årsskiftet 2025/26, ser vi troligen ett renodlat Lindex som kan göra 90-100 MEUR i EBIT och 60-70 MEUR i fritt underliggande kassaflöde. Balansräkning kommer vara stark med en nettokassa på uppemot 10% av nuvarande börsvärde, givet inga utdelningar under perioden, och ett egenägt distributionscenter med ett kostnadsbaserat bokfört värde på över 100 MEUR. Med full utspädning ligger dagens börsvärde på cirka 550 MEUR. Ett renodlat Lindex handlas således till 5-6x EV/EBIT och 7-8x det underliggande kassaflöde justerat för nettokassan. Samtidigt, genom att optimera balansräkningen, skulle bolaget kunna frigöra ett kapital motsvarande 30-40% av nuvarande börsvärde, som skulle kunna återföras till aktieägarna via en större extraordinär utdelning, kanske kombinerat med ett återköpsprogram. Bolagets nettokassa skulle kunna omvandlas till en rimlig nettoskuld (0.5-1.0x EBITDA) genom banklån/obligation, toppat med en kreditfacilitet för att parera de säsongsmässiga fluktuationerna i kassaflödet. Och vid rätt marknadsförutsättningar skulle de kunna frigöra ytterligare kapital genom en sales & leaseback av distributionscentret. Därefter, trots att en optimerad balansräkning skulle medföra högre hyres- och räntekostnader, skulle Lindex kunna initiera en årlig utdelning på uppemot 10% av nuvarande börsvärde.
Intressanta triggers för bolaget
Framåt ser vi några tydliga triggers som vi anser kommer vara positiva för bolaget:
Lindex Group är ett innehav i BMC Global Small Cap Select.
Källa: Lindex Group och Brock Milon Capital analys
Blogg | 2 aug 2024
Blogg | 27 jun 2024
Blogg | 18 jun 2024
Den här webbplatsen använder cookiesför statistik och användarupplevelse.
Brock Milton Capital. använder cookies för att förbättra din användarupplevelse, för att ge underlag till förbättring och vidareutveckling av hemsidan samt för att kunna rikta mer relevanta erbjudanden till dig.
Läs gärna vår Integritetspolicy . Om du samtycker till vår användning, välj Tillåt alla. Om du vill ändra ditt val i efterhand hittar du den möjligheten i botten på sidan.